Finanzierung von Scale-Ups

Teil 3: Exit

Dieser Artikel ist ein überarbeiteter und gekürzter Beitrag aus dem im Haufe-Verlag 2020 erschienenen Buch Neues unternehmerisches Denken, das von Prof. Dr. Hubertus Tuczek (Hochschule Landshut) herausgegeben wurde und in Zusammenarbeit mit seinen Master-Studenten sowie zahlreichen Experten zu den einzelnen Themen entstand. Den Inhalt des Kapitels Wachstumsfinanzierung sowie den vorliegenden Artikel verantwortet Wolrad Claudy.

Beteiligungsfinanzierungen können je nach Exit-Strategie und abhängig vom Erfolg der Wachstumsstrategie auf verschiedene Weisen abgeschlossen werden. Unterschieden wird hierbei zwischen folgenden Exit-Szenarien:
 

  • Initial Public Offering (IPO)

  • Trade Sale als Asset oder Share Deal

  • Secondary Sale

  • Buy Back
     

Für Unternehmen mit besonderem Wachstumspotenzial bietet sich nach einer evtl. weiteren Finanzierungsrunde in der Bridge-Phase die Möglichkeit eines Börsengangs an. Dabei erhält die ‚Öffentlichkeit‘ die Möglichkeit sich über den von der Börse vermittelten Aktienkauf am Unternehmen zu beteiligen. In der Regel wird der Börsengang als Exit seitens der Investoren geschätzt, da bei einer erfolgreichen Umsetzung der größtmögliche Profit unter den Exit-Strategien erzielt werden kann. Da der Börsengang mit vielen Anforderungen und Pflichten verbunden ist, spielt die Wahl des richtigen Zeitpunkts eine bedeutende Rolle. Es sollte genauestens geprüft werden, ob das Wachstumsunternehmen schon ‚reif‘ für die Durchführung eines IPOs ist und ob ein Börsengang für das eigene Unternehmen sinnvoll ist. Die Abwägung der Vor- und Nachteile aus Abbildung 1 ist dabei die Grundlage bei der Entscheidungsfindung.

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Abbildung 8: : Vor- und Nachteile eines Börsen-Listings

Eine Alternative hierzu ist der strategische Exit, der auch als „Trade Sale” bezeichnet wird. Dabei kauft der Investor −er ist hier in der Regel selbst ein Unternehmen− das Scale-Up mit dem Ziel, durch die Übernahme eigene unternehmerische Ziele zu verfolgen. Hierbei unterscheidet man den Share Deal, Übertragung aller Anteile, vom Asset Deal, Übertragung aller Werte des Unternehmens. Ausländischen Unternehmen, die sich am deutschen Markt positionieren wollen, ermöglicht der Kauf eines deutschen Unternehmens eine geographische Markterweiterung. Weitere Gründe für einen Trade Sale sind unter anderem der Zugang zu neuen Technologien oder das Ausschalten der Konkurrenz, die das Unternehmen mit zunehmendem Wachstum darstellt. Eine Übernahme kommt in der Regel dann zu Stande, wenn für Käufer und Verkäufer ein Mehrwert entsteht. Die Altinvestoren profitieren von einem erhöhten Verkaufspreis, der den Synergieeffekt beider Unternehmen widerspiegelt. Bei einem „Secondary Sale“ werden die Anteile des Investors an einen weiteren Finanzinvestor weiterverkauft, der sich einen lukrativen Exit zu einem späteren Zeitpunkt erhofft. Über einen „Buy Back“ besteht schlussendlich noch die Möglichkeit für die Investoren, ihre Anteile am Ende der Investition an die Gründer zurück zu verkaufen.

Wurde sich für einen Börsengang entschieden, so ist im nächsten Schritt der passende Börsenplatz zu wählen. In der Regel wird sich für einen heimischen Börsenplatz entschieden. Liegt der Zielmarkt des eigenen Unternehmens jedoch im Ausland, kann es durchaus sinnvoller sein, in einem anderen Land an die Börse zu gehen. Eine bedeutende Rolle spielen auch die Kosten, die −abhängig vom Börsenplatz− bis zu zehn Prozent des gesamten Emissionsvolumen umfassen können. Scale-Ups sollten dabei beachten, wo relevante Banken sitzen und an welchem Ort Roadshows am effektivsten durchgeführt werden können. Auch die Folgekosten weichen je nach Börsenplatz auf Grund unterschiedlicher Transparenzpflichten stark voneinander ab.

Neben der Auswahl des Börsenplatzes erfordert ein Börsengang u.U. eine Umfirmierung der Gesellschaft (meistens von einer GmbH zu einer Aktiengesellschaft). Hierfür ist es empfehlenswert auf professionelle Unterstützung in Form von Kanzleien zurückzugreifen, um den Gesellschaftswechsel reibungslos zu gestalten. Des Weiteren ist ein Emittent notwendig. Bei einem Emittenten handelt es sich um den Herausgeber von Wertpapieren, wie etwa eine Bank. Ein Börsengang braucht eine Vorlaufzeit von ca. 1-2 Jahren und erfordert Schulungen bzw. Trainings für die Gründer. Hierfür bietet zum Beispiel die deutsche Börse Venture Network in Kooperation mit UnternehmerTUM Executive Trainings an.

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Abbildung 9: Auswahl europäischer Börsenplätze

Alternativ zum Börsengang bietet sich der weniger regulierte, Blockchain basierte ICO (Initial Coin Offering) an, mit der Besonderheit, dass der Investor nicht Aktien handelt, sondern Token bzw. Coins in Kryptowährungen. Das Fremdkapital-Pendant ist das STO (Security Token Offering), wobei die Tokens durch Vermögenswerte, Einnahmen und Gewinne des Unternehmens abgesichert sind.

Bei einem Buy-Out werden Geschäftsanteile eines Unternehmens von bestehenden Investoren erworben, was schließlich zur Übernahme von Teilen oder des gesamten Unternehmens führt. Buy Outs können dabei in verschiedene Kategorien eingeordnet werden. Bei einem Management Buyout (MBO) übernehmen aktuelle Manager Unternehmensanteile von den bisherigen Inhabern. Erst wenn mindestens zehn Prozent eines Unternehmens aufgekauft wurden, kann man jedoch von einem Buy-Out sprechen. Eine weitere Möglichkeit ist der Management Buyin (MBI). Dabei geht die Initiative des Kaufs einem externen Team aus hochqualifizieren Managern aus, um die Leitung des Unternehmens vom alten Management zu übernehmen. In beiden Fällen gibt es die Besonderheit des Leveraged Buyouts (LBO), bei dem der Unternehmenskauf weitestgehend fremdkapitalfinanziert abläuft, um eine maximale Rentabilität des eingesetzten Eigenkapitals zu erreichen. Zuletzt hat der Venture Capital Geber bei einer Rekapitalisierung die Möglichkeit nach dem Kauf der Unternehmensanteile des Scale-Ups dessen Eigenkapital durch Fremdkapital zu ersetzen. Hierfür stehen Secondary VC-Fonds zur Verfügung. Durch das Auflösen von Kapitalrücklagen zahlt sich der Investor das eingesetzte Kapital selbst zurück ohne Anteile am Unternehmen zu verlieren. Für den Venture Capital Geber besteht der Vorteil der Rekapitalisierung in der schnellen Rückzahlung des eingesetzten Kapitals.

 

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Wachstumsfinanzierung ein sehr wichtiges Vehikel für das Wachstum von jungen Technologieunternehmen darstellt. Die frühzeitige Festlegung der Finanzierungsstrategie ist dabei von großer Bedeutung, um das gewünschte Exit-Szenario zu realisieren. Zudem sollten sich die Gründer fragen, was ihre persönlichen Ziele sind. Aus der Festlegung der Ziele heraus müssen sie entscheiden, ob das junge Unternehmen ein Hidden Champion oder Unicorn werden soll oder bescheidenere Ziele verfolgt.

 

Die Finanzierungsstrategie wird dabei maßgeblich von den vorhandenen und erreichbaren Finanzierungsmittel und Investoren beeinflusst, da es bei einem Mangel an Venture Capital gegenüber der Nachfrage vieler Scale-Ups um einen Nachfragemarkt handelt. Bei den Finanzierungsmittel ist es wichtig, die unterschiedlichen Formen von Eigen-, Fremd- und der Mezzanine-Finanzierung optimal einzusetzen. Je nach Finanzierungsmittel ergeben sich für die Gründer neue Rahmenbedingungen und Ziele seitens der Investoren, welche erfüllt werden müssen.

 

Der Weg zum Unicorn ist besonders von einer hohen Anzahl von (Finanz-) Investoren geprägt, mit dem Ziel eines Börsengangs, um die Unternehmensanteile handelbar zu machen. Im Gegensatz dazu ist der Weg zum Hidden Champion gekennzeichnet von einer geringen Anzahl von (strategischen) Investoren zur reibungslosen Realisierung eines strategischen Exits.